La settimana dei mercati – Mark Dowding, Fixed Income CIO, RBC BlueBay AM
Fed: taglio dei tassi a settembre non scontato, decisivi i dati dei prossimi due mesi
(24-28 giugno 2024) 
– I rendimenti del reddito fisso statunitense non sono cambiati molto nel corso della scorsa settimana, in assenza di un nuovo catalizzatore che guidasse l’azione dei prezzi. Il contratto sul FOMC di settembre continua a prezzare circa il 70% di probabilità di un primo taglio dei tassi della Fed, anche se determinanti saranno i dati in arrivo nei prossimi due mesi. Prima di ciò, a meno che non si verifichi una sorpresa sostanziale sul fronte dei dati, riteniamo che il prezzo sia in gran parte equo e quindi vediamo la parte anteriore della curva dei rendimenti oscillare in un certo intervallo per le prossime due settimane.
Nel frattempo, il prezzo delle obbligazioni a più lunga scadenza continua a sembrare troppo alto, data l’entità dell’inversione della curva. In genere, le curve dei rendimenti non sono destinate a essere invertite per lunghi periodi e il carry negativo derivante dal possesso di duration sta diventando un argomento sempre più importante, alla luce delle perdite subite da banche come Norinchukin e altre. Ci sembra che la domanda di asset a più lunga scadenza sia destinata a diminuire, proprio nel momento in cui le emissioni aumentano sulla scia di piani fiscali espansivi, che possono favorire l’irripidimento della curva.
Inoltre, vediamo l’inflazione statunitense assestarsi intorno al 3,0%-3,5% nel medio termine, e quindi non vediamo i tassi di interesse a breve termine scendere troppo, a meno che non si verifichi un rallentamento economico molto più pronunciato.
In questo contesto, i rendimenti decennali su entrambe le sponde dell’Atlantico, che scambiano oltre 100pb al di sotto degli attuali tassi di liquidità, sembrano scontare troppe buone notizie e vediamo un margine di delusione.
Gli incontri con i policymaker in Canada questa settimana ci ricordano che la crescita degli Stati Uniti è stata molto più forte di quella registrata altrove. Dato che l’immigrazione sta attualmente incrementando la popolazione canadese di circa il 3% all’anno, l’economia si sta riducendo su base pro capite. Nel frattempo, la pressione sulle infrastrutture e sugli alloggi sta aumentando le tensioni sociali e i canoni di locazione, mantenendo l’inflazione al di sopra dell’obiettivo della banca centrale.
Dopo la riduzione dei tassi da parte della Banca del Canada al 4,75% all’inizio di questo mese, ci aspettiamo che seguano ulteriori riduzioni nei prossimi trimestri, poiché il passaggio dei tassi ipotecari più elevati continua a pesare sulla domanda aggregata.
Tuttavia, in vista del 2025, ci si chiede quanto i funzionari di Ottawa vorranno allentare la pressione, a meno che anche quelli di Washington non si muovano nella stessa direzione. Ciò potrebbe significare che i rendimenti canadesi a 10 anni appaiano costosi rispetto ai Treasury, oltre che su base assoluta.
In Europa, tutti gli occhi saranno puntati sul primo turno delle elezioni francesi di questo fine settimana. Le tattiche allarmistiche di Macron e del suo team non hanno avuto molto seguito tra gli elettori. Questa settimana si è gridato che la “politica degli estremi” potrebbe portare il Paese verso la guerra civile, ma sembra una considerazione troppo allarmistica.
Il governo di destra in Italia potrebbe fungere da modello per come la Francia potrebbe andare avanti nei prossimi mesi e, in questo modo, una vittoria del Rassemblement National potrebbe non essere il disastro che alcuni al centro sostengono.
Detto questo, la vittoria del Rassemblement National può certamente aumentare la volatilità, con la Le Pen intenzionata a tagliare i contributi al bilancio dell’UE e desiderosa di perseguire un programma populista e fiscalmente espansivo. Gli asset francesi manterrebbero il loro premio per il rischio, che sarebbe maggiore in uno scenario in cui il Rassemblement National dovesse raggiungere una chiara maggioranza in parlamento, invece di essere il partito più grande in un’assemblea fratturata e disfunzionale, che faticherebbe a ottenere qualcosa.
Nel frattempo, mentre passa il tempo, sembra che uno dei risultati più importanti sia la convergenza di tutte le strade verso un allentamento fiscale in Francia e, più in generale, nell’UE. Questo può sostenere la crescita, ma potrebbe limitare i tagli dei tassi della Bce nei mesi a venire. In questo contesto, l’acquisto di Bund come rifugio sicuro contro la volatilità francese potrebbe non funzionare oltre il breve termine.
In Giappone, l’attenzione è tornata a concentrarsi sul mercato valutario, con lo yen che ha superato i 160 yen rispetto al dollaro americano la scorsa settimana. I mercati temono un intervento imminente. Tuttavia, come abbiamo sostenuto in precedenza, tali mosse tenderanno ad avere solo un beneficio temporale. La ragione per cui lo yen è così debole è una funzione della politica della BoJ, e di conseguenza vediamo una rinnovata pressione su Ueda e colleghi in vista della riunione della BoJ di luglio.
Sappiamo già che la BoJ annuncerà una riduzione sostanziale degli acquisti di JGB in occasione di questa riunione, facendo uscire il Giappone dall’era del QE e portandolo al QT. Tuttavia, sembra anche possibile che la BoJ aumenti contemporaneamente i tassi di liquidità allo 0,25%, con una mossa più aggressiva, in quanto reagisce agli sviluppi del FX e valuta le implicazioni inflazionistiche.
Continuiamo a essere fortemente convinti della normalizzazione della politica giapponese e quindi prevediamo un aumento dei rendimenti dei JGB. Per quanto riguarda lo yen, la sottovalutazione della valuta è sotto gli occhi di tutti. Tuttavia, abbiamo bisogno di prove evidenti che la BoJ sia seriamente intenzionata a normalizzare la politica prima che il divario tra i tassi d’interesse possa chiudersi e che diventi meno interessante mantenere una posizione lunga sullo yen in termini di carry.
A un certo punto, un’inversione di tendenza dello yen potrebbe rappresentare un cambiamento sostanziale nei mercati valutari, anche se per il momento colpisce la bassa volatilità che permane in gran parte del resto dello spazio FX. In effetti, lo stress in Francia e nell’UE ha avuto un impatto minimo sull’euro contro il dollaro e manteniamo una valutazione neutrale.
La volatilità è bassa anche nei mercati azionari, con il Vix ai minimi dalla pandemia, la scorsa settimana. Il rialzo di alcuni titoli tecnologici ha continuato a far salire alcuni indici azionari a nuovi massimi. Nel frattempo, anche gli spread creditizi hanno beneficiato della bassa volatilità e di uno spostamento verso i mercati estivi, lontano da quanto sta accadendo in Francia e in altri paesi sensibili dell’UE.
È improbabile che il dibattito televisivo tra Biden e Trump sposti le opinioni negli Stati Uniti, dato che le opinioni su entrambi i candidati sono già radicate tra gli elettori. La corsa alla Casa Bianca rimane relativamente serrata, con Trump in testa. Tuttavia, l’affluenza alle urne negli Stati in bilico a novembre sarà il fattore decisivo.
Guardando avanti
La prossima settimana i mercati europei potrebbero rimanere più volatili di quelli statunitensi, a causa del dramma politico che si sta consumando in Francia. Per contro, le prossime elezioni nel Regno Unito sono già state decise da tempo. Senza che ci sia stata una grande competizione, il voto del 4 luglio sembra generare un’eccitazione pari a quella della squadra di calcio del Paese e questo sembra dare sonnolenza alla maggior parte delle persone.
RBC BlueBay Asset Management, parte di RBC Global Asset Management (la divisione di asset management di Royal Bank of Canada), offre servizi e soluzioni di gestione degli investimenti a livello globale nelle aree EMEA e APAC. Caratterizzati da una forte esperienza negli investimenti azionari attivi e da una piattaforma di investimenti obbligazionari (BlueBay), disponiamo delle dimensioni e della capacità necessarie per generare risultati che soddisfino gli obiettivi degli investitori, compreso quello di integrare i fattori ESG in tutte le strategie di investimento.
Con 412 miliardi di dollari di asset in gestione a livello globale (al 31/03/23), l’ampiezza delle nostre competenze per asset class, l’approccio collaborativo e l’impegno per l’eccellenza del servizio assicurano agli investitori di essere ben posizionati per beneficiare delle opportunità di investimento in tutte le asset class e aree geografiche.
Mark Dowding, Fixed Income CIO, RBC BlueBay Asset Management
Mark Dowding, con oltre 25 anni di esperienza nel mondo degli investimenti, è in BlueBay dal 2010. In precedenza è stato Head of Fixed Income per l’Europa in Deutsche Asset Management, ruolo che aveva già ricoperto in Invesco. Ha iniziato la sua carriera come gestore obbligazionario in Morgan Grenfell nel 1993, dopo la laurea in Economia all’Università di Warwick.
LA SETTIMANA DEI MERCATI (24-28 giugno 2024) – Il commento di Mark Dowding, Fixed Income CIO di RBC BlueBay
La settimana dei mercati – Mark Dowding, Fixed Income CIO, RBC BlueBay AM
Fed: taglio dei tassi a settembre non scontato, decisivi i dati dei prossimi due mesi
(24-28 giugno 2024)
– I rendimenti del reddito fisso statunitense non sono cambiati molto nel corso della scorsa settimana, in assenza di un nuovo catalizzatore che guidasse l’azione dei prezzi. Il contratto sul FOMC di settembre continua a prezzare circa il 70% di probabilità di un primo taglio dei tassi della Fed, anche se determinanti saranno i dati in arrivo nei prossimi due mesi. Prima di ciò, a meno che non si verifichi una sorpresa sostanziale sul fronte dei dati, riteniamo che il prezzo sia in gran parte equo e quindi vediamo la parte anteriore della curva dei rendimenti oscillare in un certo intervallo per le prossime due settimane.
Nel frattempo, il prezzo delle obbligazioni a più lunga scadenza continua a sembrare troppo alto, data l’entità dell’inversione della curva. In genere, le curve dei rendimenti non sono destinate a essere invertite per lunghi periodi e il carry negativo derivante dal possesso di duration sta diventando un argomento sempre più importante, alla luce delle perdite subite da banche come Norinchukin e altre. Ci sembra che la domanda di asset a più lunga scadenza sia destinata a diminuire, proprio nel momento in cui le emissioni aumentano sulla scia di piani fiscali espansivi, che possono favorire l’irripidimento della curva.
Inoltre, vediamo l’inflazione statunitense assestarsi intorno al 3,0%-3,5% nel medio termine, e quindi non vediamo i tassi di interesse a breve termine scendere troppo, a meno che non si verifichi un rallentamento economico molto più pronunciato.
In questo contesto, i rendimenti decennali su entrambe le sponde dell’Atlantico, che scambiano oltre 100pb al di sotto degli attuali tassi di liquidità, sembrano scontare troppe buone notizie e vediamo un margine di delusione.
Gli incontri con i policymaker in Canada questa settimana ci ricordano che la crescita degli Stati Uniti è stata molto più forte di quella registrata altrove. Dato che l’immigrazione sta attualmente incrementando la popolazione canadese di circa il 3% all’anno, l’economia si sta riducendo su base pro capite. Nel frattempo, la pressione sulle infrastrutture e sugli alloggi sta aumentando le tensioni sociali e i canoni di locazione, mantenendo l’inflazione al di sopra dell’obiettivo della banca centrale.
Dopo la riduzione dei tassi da parte della Banca del Canada al 4,75% all’inizio di questo mese, ci aspettiamo che seguano ulteriori riduzioni nei prossimi trimestri, poiché il passaggio dei tassi ipotecari più elevati continua a pesare sulla domanda aggregata.
Tuttavia, in vista del 2025, ci si chiede quanto i funzionari di Ottawa vorranno allentare la pressione, a meno che anche quelli di Washington non si muovano nella stessa direzione. Ciò potrebbe significare che i rendimenti canadesi a 10 anni appaiano costosi rispetto ai Treasury, oltre che su base assoluta.
In Europa, tutti gli occhi saranno puntati sul primo turno delle elezioni francesi di questo fine settimana. Le tattiche allarmistiche di Macron e del suo team non hanno avuto molto seguito tra gli elettori. Questa settimana si è gridato che la “politica degli estremi” potrebbe portare il Paese verso la guerra civile, ma sembra una considerazione troppo allarmistica.
Il governo di destra in Italia potrebbe fungere da modello per come la Francia potrebbe andare avanti nei prossimi mesi e, in questo modo, una vittoria del Rassemblement National potrebbe non essere il disastro che alcuni al centro sostengono.
Detto questo, la vittoria del Rassemblement National può certamente aumentare la volatilità, con la Le Pen intenzionata a tagliare i contributi al bilancio dell’UE e desiderosa di perseguire un programma populista e fiscalmente espansivo. Gli asset francesi manterrebbero il loro premio per il rischio, che sarebbe maggiore in uno scenario in cui il Rassemblement National dovesse raggiungere una chiara maggioranza in parlamento, invece di essere il partito più grande in un’assemblea fratturata e disfunzionale, che faticherebbe a ottenere qualcosa.
Nel frattempo, mentre passa il tempo, sembra che uno dei risultati più importanti sia la convergenza di tutte le strade verso un allentamento fiscale in Francia e, più in generale, nell’UE. Questo può sostenere la crescita, ma potrebbe limitare i tagli dei tassi della Bce nei mesi a venire. In questo contesto, l’acquisto di Bund come rifugio sicuro contro la volatilità francese potrebbe non funzionare oltre il breve termine.
In Giappone, l’attenzione è tornata a concentrarsi sul mercato valutario, con lo yen che ha superato i 160 yen rispetto al dollaro americano la scorsa settimana. I mercati temono un intervento imminente. Tuttavia, come abbiamo sostenuto in precedenza, tali mosse tenderanno ad avere solo un beneficio temporale. La ragione per cui lo yen è così debole è una funzione della politica della BoJ, e di conseguenza vediamo una rinnovata pressione su Ueda e colleghi in vista della riunione della BoJ di luglio.
Sappiamo già che la BoJ annuncerà una riduzione sostanziale degli acquisti di JGB in occasione di questa riunione, facendo uscire il Giappone dall’era del QE e portandolo al QT. Tuttavia, sembra anche possibile che la BoJ aumenti contemporaneamente i tassi di liquidità allo 0,25%, con una mossa più aggressiva, in quanto reagisce agli sviluppi del FX e valuta le implicazioni inflazionistiche.
Continuiamo a essere fortemente convinti della normalizzazione della politica giapponese e quindi prevediamo un aumento dei rendimenti dei JGB. Per quanto riguarda lo yen, la sottovalutazione della valuta è sotto gli occhi di tutti. Tuttavia, abbiamo bisogno di prove evidenti che la BoJ sia seriamente intenzionata a normalizzare la politica prima che il divario tra i tassi d’interesse possa chiudersi e che diventi meno interessante mantenere una posizione lunga sullo yen in termini di carry.
A un certo punto, un’inversione di tendenza dello yen potrebbe rappresentare un cambiamento sostanziale nei mercati valutari, anche se per il momento colpisce la bassa volatilità che permane in gran parte del resto dello spazio FX. In effetti, lo stress in Francia e nell’UE ha avuto un impatto minimo sull’euro contro il dollaro e manteniamo una valutazione neutrale.
La volatilità è bassa anche nei mercati azionari, con il Vix ai minimi dalla pandemia, la scorsa settimana. Il rialzo di alcuni titoli tecnologici ha continuato a far salire alcuni indici azionari a nuovi massimi. Nel frattempo, anche gli spread creditizi hanno beneficiato della bassa volatilità e di uno spostamento verso i mercati estivi, lontano da quanto sta accadendo in Francia e in altri paesi sensibili dell’UE.
È improbabile che il dibattito televisivo tra Biden e Trump sposti le opinioni negli Stati Uniti, dato che le opinioni su entrambi i candidati sono già radicate tra gli elettori. La corsa alla Casa Bianca rimane relativamente serrata, con Trump in testa. Tuttavia, l’affluenza alle urne negli Stati in bilico a novembre sarà il fattore decisivo.
Guardando avanti
La prossima settimana i mercati europei potrebbero rimanere più volatili di quelli statunitensi, a causa del dramma politico che si sta consumando in Francia. Per contro, le prossime elezioni nel Regno Unito sono già state decise da tempo. Senza che ci sia stata una grande competizione, il voto del 4 luglio sembra generare un’eccitazione pari a quella della squadra di calcio del Paese e questo sembra dare sonnolenza alla maggior parte delle persone.
RBC BlueBay Asset Management, parte di RBC Global Asset Management (la divisione di asset management di Royal Bank of Canada), offre servizi e soluzioni di gestione degli investimenti a livello globale nelle aree EMEA e APAC. Caratterizzati da una forte esperienza negli investimenti azionari attivi e da una piattaforma di investimenti obbligazionari (BlueBay), disponiamo delle dimensioni e della capacità necessarie per generare risultati che soddisfino gli obiettivi degli investitori, compreso quello di integrare i fattori ESG in tutte le strategie di investimento.
Con 412 miliardi di dollari di asset in gestione a livello globale (al 31/03/23), l’ampiezza delle nostre competenze per asset class, l’approccio collaborativo e l’impegno per l’eccellenza del servizio assicurano agli investitori di essere ben posizionati per beneficiare delle opportunità di investimento in tutte le asset class e aree geografiche.
Mark Dowding, Fixed Income CIO, RBC BlueBay Asset Management
Mark Dowding, con oltre 25 anni di esperienza nel mondo degli investimenti, è in BlueBay dal 2010. In precedenza è stato Head of Fixed Income per l’Europa in Deutsche Asset Management, ruolo che aveva già ricoperto in Invesco. Ha iniziato la sua carriera come gestore obbligazionario in Morgan Grenfell nel 1993, dopo la laurea in Economia all’Università di Warwick.
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