RBC Bluebay: Obbligazioni USA, l’impatto di una possibile vittoria di Trump

Buongiorno,

invio di seguito e in allegato un commento sull’obbligazionario USA in vista dei tagli dei tassi da parte della Fed e delle elezioni presidenziali. A cura di Andrzej Skiba, Head of US Fixed Income, BlueBay Senior Portfolio Manager, RBC Bluebay

Buon lavoro

Massimo

RBC Bluebay: Obbligazioni USA, l’impatto di una possibile vittoria di Trump

A cura di Andrzej Skiba, Head of US Fixed Income, BlueBay Senior Portfolio Manager, RBC Bluebay

L’economia statunitense ha dato torto a molti suoi detrattori. Molti investitori si aspettavano una recessione alle porte o un rallentamento significativo, ma ciò non si è verificato. Al contrario, abbiamo assistito a numerose prove di tenuta dell’economia statunitense. A ciò hanno contribuito due fattori. Il primo è che molti consumatori hanno bloccato i loro mutui quando i tassi erano intorno al 3% per un finanziamento trentennale, il che significa che l’aumento dei tassi d’interesse non ha avuto un vero impatto sulle famiglie, essendo la rata del mutuo una delle voci di spesa più importanti su base mensile. Questa è stata un’enorme fonte di sostegno negli Stati Uniti.

L’altro elemento di grande sostegno per l’economia statunitense è stata la difficoltà incontrata dalle aziende dopo il Covid-19 a trovare personale e a sostituire i dipendenti in uscita. Questo ha reso le aziende molto più restie ai licenziamenti, mantenendo la disoccupazione bassa e, in generale, lo stato del mercato del lavoro in uno stato molto migliore di quanto previsto in precedenza.

Fed: pochi tagli all’orizzonte
Ci aspettiamo che nei prossimi trimestri si verifichi un certo ammorbidimento delle condizioni, ma non riteniamo probabile una recessione. I consumatori sono troppo forti e i bilanci delle aziende sono in condizioni troppo buone per vedere all’orizzonte problemi di rilievo.

Non essendo la recessione il nostro scenario di base, è lecito supporre che potremmo trovarci in un ambiente con tassi più alti più a lungo, in cui l’economia può tollerare questo livello più elevato di tassi con un’inflazione un po’ più vischiosa di quanto atteso. Quindi, a nostro avviso, anche se potrebbe arrivare qualche taglio dei tassi, potremmo facilmente assistere a una ripetizione del ciclo che abbiamo sperimentato a metà degli anni ’90, in cui ci sono stati solo alcuni tagli dei tassi e poi la Fed si è fermata.

La compressione degli spread nei segmenti IG e high yield
Abbiamo assistito a un rimbalzo dei rendimenti complessivi del credito, sia nel segmento investment grade sia nell’high yield. Gli investitori hanno recuperato le perdite dopo un periodo molto difficile come quello dello scorso anno. Ci aspettiamo che questa tendenza continui nei prossimi mesi. Uno dei motivi principali per cui abbiamo assistito al rally dei rendimenti complessivi delle obbligazioni societarie, nonostante l’aumento dei rendimenti dei titoli di Stato, è stata la compressione degli spread sia nel settore investment grade sia in quello high yield, negli Stati Uniti. Anche il flusso cedolare dell’asset class ha fornito un notevole supporto in termini di rendimento complessivo. Se cambierà poco nello scenario dei prossimi 12 mesi, gli investitori potranno contare su un rendimento del 5-6% nell’investment grade e su cifre più alte nell’high yield.

In prospettiva, ci aspettiamo che i rendimenti totali continuino a essere positivi. Anche in questo caso, il motivo principale è che il rendimento dell’asset class rimane su livelli elevati rispetto agli standard storici. Questo offre un’ampia protezione da qualsiasi rischio potenziale di aumento dei rendimenti dei titoli di Stato sia di un possibile allargamento degli spread. La nostra ipotesi di base prevede a 12 mesi rendimenti a una cifra, medio-alta, nell’ambito dell’investment grade, e a una cifra alta, nell’ambito dell’high yield. Tali rendimenti non prevedono un contributo significativo da un rialzo dei rendimenti dei titoli di Stato e derivano principalmente dal rendimento dell’asset class e forse da un leggero restringimento degli spread in alcune sacche del mercato.

L’effetto Trump sui mercati
I sondaggi indicano una preferenza per Trump da parte dell’elettorato. Se effettivamente dovesse vincere le elezioni, ci sarebbero un paio di implicazioni nell’obbligazionario USA. La prima riguarda le fusioni e acquisizioni. È parso chiaro che l’attuale amministrazione democratica sia stata molto attiva nel contrastare una serie di transazioni nell’ambito degli investimenti statunitensi. Persino quelle che comportano bias finanziari per asset industriali sono state contestate dalle autorità governative, non solo per questioni legate a quote di mercato o di controllo su specifici settori. Con Trump al potere, ci si aspetterebbe un contesto diverso, in cui i deal potrebbero aumentare e le barriere per le transazioni sarebbero ridotte. Questo è chiaramente un aspetto positivo.

Potenziali implicazioni negative, per noi, sarebbero invece sul fronte del commercio. Mentre entrambi i partiti sono abbastanza simili in termini di politica fiscale, i tempi in cui i repubblicani tagliavano le spese e cercavano con forza di bilanciare il budget sono ormai alle spalle. Se l’economia si indebolisce, ci si aspetta che i deficit fiscali continuino e che entrambi i partiti siano abbastanza in sintonia su questo.

Tuttavia, una differenza fondamentale tra Democratici e Repubblicani potrebbe riguardare il commercio. Quello che si sente dire da alcuni politici della squadra di Trump è la volontà di usare le tariffe in modo molto più aggressivo nei confronti di una serie di partner commerciali. Non stiamo parlando solo delle relazioni commerciali con la Cina o con qualche altro governo, ma più in generale, che si tratti di amici o nemici, di un uso attivo delle tariffe all’interno di questa amministrazione.

Sarà interessante vedere, in prossimità delle elezioni, se Trump prenderà una posizione in merito alla politica commerciale che potrebbe assomigliare a quella che stiamo sentendo ora dai suoi consiglieri, poiché avrebbe un impatto significativo sull’economia degli Stati Uniti, non solo sui singoli settori, ma anche potenzialmente con implicazioni per i tassi di interesse, per la Federal Reserve e per l’approccio all’economia statunitense.

In attesa dei flussi dai fondi monetari
L’esperienza del passato suggerisce che qualsiasi spostamento significativo di asset dal mercato monetario avverrà solo quando si verificheranno i tagli dei tassi. In un contesto in cui non ci sono tagli, non si dovrebbero aspettare molti deflussi da questo settore. Gli investitori preferiscono restare nella parte anteriore della curva e sfruttare il livello storicamente elevato dei rendimenti di questo spazio.

È necessario che i tagli dei tassi si concretizzino perché una parte di queste risorse si spostino verso l’esterno della curva. Come potete immaginare, è piuttosto improbabile che le persone muovano gli asset dai mercati monetari direttamente verso investimenti in sofferenza. Ci si sarebbe aspettati che le varie forme di investimenti investment grade, che si tratti di credito societario, cartolarizzato o di debito pubblico, fossero i primi beneficiari delle riallocazioni iniziali verso l’esterno della curva. Finora è stato interessante assistere ai consistenti afflussi verso la parte più esterna della curva di duration in prodotti come l’intermediate core, che è uno degli elementi di base dello spazio di investimento del reddito fisso statunitense. Questi afflussi, però, non provengono ancora dal mercato monetario e quel denaro non è ancora uscito.

(Commento in allegato)

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