LA SETTIMANA DEI MERCATI (9-13 settembre 2024) – Il commento di Mark Dowding, Fixed Income CIO di RBC BlueBay

La settimana dei mercati – Mark Dowding, Fixed Income CIO, RBC BlueBay AM

I mercati guardano alla Fed: scema l’entusiasmo per un possibile taglio di 50pb

In sintesi

• I dati hanno raffreddato l’entusiasmo per un taglio dei tassi di 50 punti base alla prossima riunione del FOMC
• Continuiamo a non condividere l’idea che i dati siano molto più deboli e che ciò richiederà tagli dei tassi più consistenti nei prossimi mesi
• In Europa, questa settimana la Bce ha abbassato i tassi di 25 punti base al 3,5% e si prevedono ulteriori tagli
• I commenti dei policymaker della Banca del Giappone hanno continuato a evidenziare una prospettiva di un futuro inasprimento

(9-13 settembre 2024) – I rendimenti dei Treasury sono rimasti ben remunerati nell’ultima settimana, nonostante la pubblicazione dei dati, che hanno raffreddato l’entusiasmo precedente per un possibile taglio dei tassi di 50 punti base alla riunione del FOMC di mercoledì prossimo. Il rapporto sul mercato del lavoro statunitense della scorsa settimana ha visto la disoccupazione scendere, dopo il balzo del mese precedente. L’incremento dei posti di lavoro rimane in gran parte solido, anche se le revisioni precedenti gettano queste cifre in una luce più debole.

Nel frattempo, i dati settimanali sulle richieste di disoccupazione non danno particolari motivi per temere che si stia verificando un indebolimento più pronunciato del mercato del lavoro, al momento attuale. Un IPC core leggermente più solido negli Stati Uniti lascia il tasso core invariato al 3,2%, anche se i prezzi dell’energia più bassi indicano che il tasso primario continuerà a scendere.

Riflettendo su questi dati, continuiamo a pensare che Powell taglierà i tassi di 25pb la prossima settimana e riteniamo che il dot plot della Fed probabilmente dedurrà un totale di 75pb di tagli dei tassi fino alla fine del 2024. Molto probabilmente il Presidente della Fed sottolineerà la capacità di abbassare i tassi a un ritmo più veloce o più lento, sulla base dei dati in arrivo.

A questo proposito, con la previsione del Pil del terzo trimestre da parte della Fed di Atlanta che è salita al 2,5% nell’ultima settimana, continuiamo a respingere l’idea secondo cui i dati sono molto più deboli e ciò richiederà tagli dei tassi più consistenti nei prossimi mesi. Stando così le cose, continuiamo a credere che i mercati stiano scontando un allentamento monetario eccessivo nel breve termine e manteniamo una posizione short sui tassi, espressa tramite il contratto future a tre mesi di dicembre 2024.

In Europa, la Bce ha abbassato i tassi di 25 punti base al 3,5% durante la riunione politica di questa settimana. Ulteriori tagli dei tassi sono attesi nei prossimi trimestri, via via che il tasso di inflazione dell’Eurozona si avvicina all’obiettivo programmatico del 2%. Eppure, nonostante l’anemica crescita economica in tutto il continente, la disoccupazione dell’Eurozona, al 6,4%, si trova al livello più basso degli ultimi 25 anni, da quando cioè questi dati sono stati raccolti.

L’assenza di capacità inutilizzata nel mercato del lavoro è un ostacolo alla riduzione dei tassi, in quanto suggerisce rischi al rialzo per i salari. In precedenza, abbiamo notato come l’evoluzione dell’offerta di lavoro dopo la pandemia abbia portato a una certa rigidità strutturale del mercato del lavoro, in quanto gli occidentali esprimono un crescente desiderio di avere più tempo libero. Anche questo è un fattore che limita la crescita della produttività e suggerisce che la crescita dell’attività economica rimarrà modesta su base prospettica.

Nel tentativo di contrastare le prospettive strutturali relativamente deboli dell’Eurozona, il rapporto di Mario Draghi alla Commissione Europea ha cercato di identificare le sfide specifiche che il blocco deve affrontare per migliorare la propria situazione. La relazione descrive il divario in termini di innovazione, che ha inciso sulla capacità delle imprese europee di commercializzare con successo le loro idee.

Ha inoltre parlato della sfida per la competitività dell’UE, della necessità di aumentare la sicurezza e ridurre la dipendenza energetica e dell’imperativo di investire per decarbonizzare l’economia. Per affrontare ciascuna di queste questioni, Draghi ha chiesto investimenti fiscali aggressivi a livello europeo di portata trasformativa.

La risposta iniziale alle idee di Draghi nelle principali capitali europee è stata relativamente fredda. I piani sono certamente ambiziosi e, in un momento in cui paesi come la Francia e la Germania stanno affrontando grandi sfide interne, sembra esserci un limitato appetito per un cambiamento nella direttrice di un’unione fiscale, quando i partiti populisti stanno minando il sostegno all’establishment politico.

Tuttavia, riteniamo che sarebbe sbagliato essere totalmente sprezzanti nei confronti di queste idee e, anche se una modesta parte dei suggerimenti di Draghi venisse attuata, ciò potrebbe comunque dedurre uno stimolo fiscale concreto, che potrebbe sostenere le prospettive economiche nel 2025 e anche annullare la necessità di un allentamento più aggressivo della politica monetaria da parte della Bce.

Nell’ultima settimana, è stato anche interessante notare la vendita da parte della Germania di una partecipazione del 4,5% in Commerzbank all’italiana UniCredit. Ciò significa che UniCredit possiede il 9% dell’istituto di credito tedesco e ha dichiarato che potrebbe prendere in considerazione un’acquisizione della banca. Le transazioni transfrontaliere nell’UE sono rimaste poche e lontane tra loro e si può avere la sensazione che il panorama stia cambiando sotto i nostri occhi.

In Francia, Macron ha commentato che non ostacolerebbe una transazione di questa natura in Francia. Di conseguenza, se UniCredit avrà successo nelle sue ambizioni, si potrebbe immaginare che questo sarà il catalizzatore di un’ondata di consolidamenti bancari europei, osservando che ci sono un certo numero di istituzioni i cui prezzi delle azioni languono a multipli fino a 0,3 volte il loro valore contabile.

In effetti, osserviamo che, da un punto di vista tedesco, è nell’interesse nazionale che un tale accordo vada avanti, per una banca che è in difficoltà da diversi anni. Inoltre, nel contesto di alcune delle proposte contenute nel rapporto Draghi, come gli investimenti nell’energia pulita e nella sicurezza esterna, questi sono aspetti che andrebbero a beneficio in modo sproporzionato della Germania rispetto ai suoi omologhi europei.

In questo modo, lo scetticismo tedesco sull’uso dei fondi dell’UE potrebbe iniziare a diminuire, se questo viene compreso appieno. Anche se la Corte costituzionale tedesca sarà sempre un potenziale ostacolo da superare, si è visto che nei passati periodi di crisi sono state fatte delle eccezioni. Da questo punto di vista, la Germania sta già affrontando una crisi di sicurezza ai suoi confini e una crisi climatica che riguarda tutti. Non sarebbe meglio agire ora, prima che una crisi economica e una crisi politica si aggiungano a questa lista di problemi del paese?

In contrasto con le discussioni sull’allentamento monetario nei mercati sviluppati, i commenti dei policymaker della BoJ durante la scorsa settimana hanno continuato a evidenziare un’aspettativa di futuro inasprimento della politica, a condizione che l’economia continui a evolversi in linea con le proiezioni della banca centrale. Non ci aspettiamo un cambiamento di politica monetaria alla riunione della BoJ della prossima settimana. Riteniamo che i cambiamenti siano più probabili nelle riunioni trimestrali di ottobre o gennaio, a quel punto la banca centrale aggiornerà le previsioni economiche.

A breve termine, l’attenzione sul Giappone è più sbilanciata verso la politica e le elezioni per la leadership dell’LDP, che determineranno il prossimo primo ministro che sostituirà Kishida. Al momento rimane un campo relativamente ampio di candidati. Tuttavia, con poche differenze nell’agenda economica, queste elezioni hanno avuto, per il momento, un’influenza limitata sui mercati finanziari.

Nel frattempo, notiamo una carenza nazionale di riso, che ha fatto salire il prezzo dell’alimento base della nazione nelle ultime settimane. Questo potrebbe manifestarsi nelle future pubblicazioni dell’IPC, evidenziando che, per ora, i rischi potrebbero continuare a essere al rialzo.

Nonostante l’ampliamento degli spread creditizi nelle ultime settimane, associato ai timori di un rallentamento economico, siamo inclini a prevedere un miglioramento del contesto nella seconda metà del mese. Vediamo pochi motivi per cui i rendimenti giapponesi debbano salire quando i dati e le intenzioni politiche vanno nella direzione opposta.

Riteniamo inoltre che le decisioni del FOMC possano portare a un attenuamento delle aspettative di tagli aggressivi dei tassi negli Stati Uniti. Nel settore del credito, una narrativa di consolidamento nel settore bancario dell’UE potrebbe essere un catalizzatore positivo per il settore, poiché l’opposizione nazionale a tali operazioni sembra essere in declino.

Guardando avanti

La riunione della Federal Reserve della prossima settimana sarà l’evento più seguito. Successivamente, la seconda metà del mese sarà più tranquilla in termini di dati economici e, a nostro avviso, anche per quanto riguarda l’offerta di obbligazioni societarie. Se le azioni riusciranno a stabilizzarsi e la volatilità diminuirà, allora riteniamo che gli spread creditizi possano ritracciare il loro allargamento di inizio mese e, con un index roll dei CDS in arrivo a breve, non saremmo sorpresi se questo non fosse un catalizzatore per una compressione più stretta.

La politica statunitense continuerà a far parlare di sé, con le elezioni che stanno per arrivare e la corsa che rimane troppo serrata per poter essere considerata già decisa. Il dibattito di questa settimana ha visto Harris comportarsi relativamente bene. Tuttavia, c’è ancora molta strada da fare e anche se l’approvazione di una celebrità da parte di Taylor Swift sarà stata ben accolta, è molto probabile che la sua fan base (che ha l’età per votare) sarebbe stata comunque fortemente orientata verso i democratici.

La corsa stessa sarà definita da un piccolo numero di elettori marginali in un piccolo numero di stati in bilico. Al margine, è qui che Trump potrebbe avere un leggero vantaggio, nonostante sia in svantaggio nei sondaggi a livello nazionale.

Per certi aspetti, ci si chiede se il peggior nemico di Trump possa essere lui stesso. Certamente, il commento secondo cui gli immigrati nel paese stanno mangiando gli animali domestici sembrava decisamente strano e ci si chiede cosa potrebbe uscire dalla sua bocca dopo questo.

RBC BlueBay Asset Management (“RBC BlueBay”) rappresenta RBC Global Asset Management al di fuori del Nord America ed è un gestore attivo con competenze nel reddito fisso, nell’azionario e negli investimenti alternativi. L’approccio orientato alle soluzioni comporta uno sforzo da parte di RBC BlueBay per fornire ai clienti le conoscenze di cui hanno bisogno per contribuire a definire le loro decisioni di investimento. Lavora ed evolve con i clienti, creando e personalizzando prodotti d’investimento che rispondono alle loro esigenze. L’investimento responsabile è parte integrante dell’attività di RBC BlueBay. Ciò significa che non è solo un obiettivo di investimento, ma è anche radicato nell’esperienza del servizio clienti e nel lavoro per fornire soluzioni in grado di avere un impatto nel mondo reale.

Mark Dowding, Fixed Income CIO, RBC BlueBay Asset Management

Mark Dowding, con oltre 25 anni di esperienza nel mondo degli investimenti, è in BlueBay dal 2010. In precedenza è stato Head of Fixed Income per l’Europa in Deutsche Asset Management, ruolo che aveva già ricoperto in Invesco. Ha iniziato la sua carriera come gestore obbligazionario in Morgan Grenfell nel 1993, dopo la laurea in Economia all’Università di Warwick.